Es evidente que la economía mundial se está desacelerando. Para muchos inversores, la respuesta natural a esto es vender propiedades y comprar bonos. Este año, no obstante, esta acción refleja probará estar equivocada. Para entender las perspectivas financieras de 2007, debemos analizar primero por qué la mayoría de los activos seguirán siendo empujados hacia arriba por la interacción de cinco grandes fuerzas estructurales: libre comercio, costos de comunicación en picada, desregulación financiera, gestión de la demanda expansiva y el ascenso de Asia. Segundo, saber por qué, en todo caso, nos espera un giro cíclico negativo más adelante.
Los cambios estructurales ocurridos desde principios de la década de los 90 han dado lugar a un nuevo ambiente empresarial, no sólo más rentable, sino más apalancado, aunque paradójicamente más estable que nunca. La paradoja de un superior apalancamiento combinado con estabilidad puede explicarse, en parte, con el surgimiento de un nuevo modelo de negocios, conocido en algunas partes como la “compañía de plataforma”, a través de la interacción del libre comercio, la tecnología y el ascenso de Asia.
Las compañías de plataforma son empresas globales, que le venden a todo el mundo pero no producen en ninguna parte: firmas como Nokia, Dell, Ikea, Apple o LVMH, que han descubierto que pueden dividirse en tres componentes distintos —diseño, producción y mercadeo— y que la fase media o producción tiende a ser la más volátil y menos rentable de las tres. Las compañías de plataforma han respondido con la tercerización de la mayoría de su producción en los mercados emergentes, mientras que conservan para sí lo más rentable de la cadena de valor, como son el diseño y el mercadeo. Como resultado, ahora son menos intensivas en capital, más productivas y menos inestables que las firmas tradicionales.
Este análisis de compañías le es familiar a cualquier estudiante de MBA, pero recién empieza a comprenderse el impacto macro de la tercerización en la estabilidad de las economías desarrolladas y sus mercados financieros. Cuando empresas estadounidenses o europeas tercerizan en México o China, lo que se delega es usualmente la parte más volátil del negocio: gasto de capital, inventarios y trabajos industriales. En efecto, mucho de la volatilidad cíclica se transfiere de Europa y Norteamérica a los mercados emergentes, junto a los empleos tercerizados. No estamos formulando una hipótesis, como puede observarse en la menor volatilidad de muchas economías de la Organización para la Cooperación y el Desarrollo Económicos (OCDE) desde principios de los 90, y especialmente en la notable estabilidad de los mercados financieros frente a los enormes impactos y dese-quilibrios de la década pasada.
Un resultado de esta mayor estabilidad que ha sido pasado por alto es que los trabajadores de Norteamérica y Europa se hallan menos expuestos al desempleo cíclico y, por tanto, pueden darse el lujo de hacer más préstamos. Más todavía, hay mayor disponibilidad de crédito y su servicio es más barato debido al próximo cambio beneficioso en la economía global: la baja inflación, otro derivado de la intensa competición global. La inflación reducida y estable ha mantenido bajas las tasas de interés, lo que a su vez ha reforzado el tercer gran cambio estructural: la desregulación financiera.
Los mercados financieros desregulados, combinados con las bajas tasas de interés, han transformado la disponibilidad del crédito y otros productos financieros. Los individuos y las pequeñas empresas pueden manejar sus pasivos, y también sus activos, en formas a las que una década atrás sólo tenían acceso las multinacionales. Muchos activos ilíquidos, especialmente vivienda, se han vuelto muy líquidos. Esta nueva y atractiva característica de la propiedad (“ahora mi casa es como un cajero automático”) ha elevado los precios a alturas superiores a las alcanzadas en las últimas décadas, liberando al tiempo una enorme cantidad de ahorros para invertir en otros activos financieros.
Una consecuencia más de la baja inflación ha sido el cambio en la política macroeconómica. Los bancos centrales (al menos los más sensibles) pueden respaldar activamente el crecimiento económico en lugar de enfilar baterías contra la inflación. El rápido crecimiento económico resultante, a su vez, refuerza la globalización. Esto nos conduce a la quinta razón para un optimismo al largo plazo: el ascenso de las economías emergentes, principalmente las de Asia. El alza asiática ha incrementado ampliamente las oportunidades para las compañías de plataforma; y el volumen de los ahorros excesivos, disponibles para impulsar una revolución financiera global, contribuye tanto al crecimiento como a la estabilidad que hacen posible una globalización todavía mayor.
Estas tendencias alcistas de largo plazo tienen varios años por delante. En 2007, continuarán halando hacia arriba los precios de muchos activos, y permitirán una desaceleración suave.
Pero a pesar de la muy favorable perspectiva de largo plazo, las fluctuaciones cíclicas no han sido abolidas y, en este sentido, el año 2007 podría parecerles peliagudo a muchos inversores. El crecimiento global en auge ha contribuido a mercados excesivamente al alza con respecto a energía, mercancías y otros activos económicamente sensibles. Como resultado, les ha ido mejor a las compañías y países más arriesgados que a las empresas más estables desde el fin de la recesión en 2002.
Este patrón cambiará en 2007. Con un crecimiento notablemente menor, el mayor problema de los inversores a finales de 2006 fue dilucidar si el mundo se hallaba a las puertas de una recesión o si sólo se trataba de una “desaceleración de medio ciclo”, similar a lo ocurrido en 1995-98 y 1984-85. Para los mercados financieros, esta distinción es crucial.
La respuesta correcta a una recesión en camino es vender todas las propiedades y comprar bonos. Por el contrario, si se trata de una desaceleración de mitad de ciclo, los bonos sufren porque los inversores se dan cuenta de que no habrá recesión, mientras que a las propiedades les puede ir muy bien, como en 1995-98. Más aún, dentro del mercado de valores, la desaceleración de medio ciclo da lugar a una rotación del sector: a los valores cíclicos, como las compañías manufactureras y de materias primas les va mal, mientras que el liderazgo del mercado es asumido por las compañías más grandes, que cuentan con una generación confiable de efectivo y un crecimiento constante a largo plazo. Este tipo de rotación sectorial se convertirá en la historia financiera de 2007.
Puesto que no es probable una recesión inmediata, a los bonos les irá aceptablemente, al tiempo que prosperarán los valores no cíclicos. Entre tanto, las mercaderías, las propiedades industriales y otros activos cíclicos podrían sufrir una severa baja del mercado. Dentro de cada clase de activo, es probable un cambio similar, de inversiones altamente cíclicas a estables y de mayor calidad.
Así, a los mercados de la OCDE les iría mejor que a los emergentes. Entre los de la OCDE, Estados Unidos y Gran Bretaña tendrían un mejor desempeño que Europa y Japón, mientras que entre los mercados emergentes América Latina perdería terreno ante las economías asiáticas más estables. Los negocios estables como los de alimentos, servicios y salud tendrán un mejor comportamiento que los sectores industrial y primario, y las grandes compañías accionarias vencerían a las pequeñas por primera vez desde 1999.
A finales de 2006, muchos inversores todavía estaban intentando poner las riendas a las tendencias financieras creadas por el auge global de 2003-06. Aún no se hallan preparados para un giro importante de bonos, mercaderías, pequeñas empresas y mercados emergentes hacia grandes acciones de crecimiento estable. Y como nada les gusta más a los mercados que ir en contravía de los inversionistas, lo más probable es que ocurra esta rotación.´
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